下行風險為什麼投資者害怕虧損，而不僅僅是波動性
你知道，在我二十年的金融航行中，我看到無數投資者在風險的概念上掙扎。但事實是:在他們的心中，並非所有風險都是平等的。雖然學者和量化分析師可能會對波動性著迷——那條顫動的線顯示了股票價格的波動程度——但真正讓大多數人夜不能寐的並不是變化本身，而是損失金錢的幽靈。這就是，朋友們，下行風險的本質。
這是關於不利結果的潛在性，特別是財務損失的概率和幅度。想一想:如果你的投資組合某一天劇烈上漲，但第二天卻暴跌，抹去那些收益，甚至更多，這真的重要嗎？可能不重要。正如拉里·斯威德羅(Larry Swedroe)明智地指出的，引用了哈維爾·埃斯特拉達(Javier Estrada)於2025年6月的研究，“投資者主要關心的是下行風險——損失的風險——而不是僅僅是回報的變異性”(Alpha Architect，“波動性是否是下行風險的良好衡量標準？"，2025年7月11日)。這不僅僅是金融術語；這是一種深刻的人類關切，根植於我們對損失的厭惡。
多年來，回報的標準差——簡單的波動性——一直是衡量風險的首選指標。它易於計算，廣為人知，並且隨處可得。但你問，這種區別為什麼重要？因為我們的大腦對損失的痛苦感受遠比對等額獲利的快樂感受來得強烈。這被稱為損失厭惡，它在投資中是一種強大的力量。因此，雖然波動性捕捉了上行和下行的變動，但大多數投資者在失眠的夜晚中，實際上只關心這枚硬幣的一面。
現在，在金融界一直存在著一個長期的辯論:波動性真的可以代表下行風險嗎？哈維爾·埃斯特拉達(Javier Estrada)於2025年6月的研究《波動性:下行風險的死對頭》深入探討了這一問題。他查看了截至2024年12月的47個國家的市場數據，並比較了使用波動性與其他多種下行風險指標對資產的排名情況。而他的"核心發現”，正如Alpha Architect報導的那樣，十分有趣:“儘管波動性有其局限性，但通過比較使用波動性與替代下行風險指標對資產的排名，波動性作為下行風險的有效替代品” (Alpha Architect，“波動性是否是下行風險的良好衡量標準？"，2025年7月11日)。因此，儘管純粹主義者可能會反對，但看來波動性畢竟不是一個糟糕的代理，至少在資產排名方面是如此。不過，對於全面的風險管理，您需要更具針對性的工具。
如果波動性不是全部，那麼我們用來量化潛在損失的工具是什麼？有一整套武器，它們提供了更細緻的觀點。
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扭曲風險度量 這些是迷人的數學工具，讓我們調整結果的概率分佈，以更好地反映投資者的真實風險偏好——特別是他們對極端損失的厭惡。正如金融邊緣團隊所解釋的，這些措施 “扭曲了實際的結果概率……更專注於不利結果(例如極端損失)，而較少關注中等結果” (金融邊緣， “扭曲風險措施” ，2025年7月14日)。這種靈活性對於評估災難性潛力來說是天賜之物，甚至在監管和壓力測試框架中也被使用。
兩個你經常會聽到的著名例子是:
風險價值 (VaR) 這告訴你，在一定的概率下，你在特定時間範圍內可能預期的最大損失。例如，1天內的95% VaR為100萬美元，這意味著有5%的機會在單一天內損失超過100萬美元。
條件風險價值 (CVaR)(也稱為預期虧損) 這比 VaR 更進一步。雖然 VaR 告訴你損失的 閾值，但 CVaR 告訴你如果超過該閾值，你可以預期承擔的 平均 損失。它基本上是最壞情況的平均值，對於尾部風險事件特別有用。
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其他重要的下行指標 除了扭曲度量外，還有幾個其他指標提供了不同的視角來看待下行風險。哈維爾·埃斯特拉達的研究突出了其中的許多指標:
- 半偏差 (SSD) 與標準差不同，標準差考慮了所有與平均值的偏差(無論是向上還是向下)，半偏差僅考慮低於平均值的偏差。這是一個直接衡量向下波動性的指標。
損失機率 (PL) 簡單來說，投資在特定期間內出現負回報的可能性。
平均損失 (AL) 損失發生時的平均幅度。
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預期損失 (EL) 一個前瞻性的指標，用於衡量在特定期間內預期的損失金額，通常用於信用風險。
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最糟損失 (WL) 在指定期間內記錄的單一最大損失。這是殘酷但直接的。
最大回撤 (MD) 這是許多長期投資者的個人最愛。它衡量投資價值從高峰到低谷的最大百分比下降，直到達到新的高峰。它顯示了投資者所承受的最大痛苦。
這不僅僅是理論構想；下行風險每天都在真實的經濟和企業中發生。
宏觀經濟逆風:尼日爾與英國的案例 就在上週，國際貨幣基金組織(IMF)執行董事會完成了對尼日爾的評估，指出雖然2024年的增長預估為強勁的10.3%(由原油出口和農業驅動)，並預期在2025年仍將保持強勁的6.6%，但仍然存在 “基線周圍的重大不確定性，且下行風險上升” (IMF， “IMF執行董事會完成對尼日爾擴展信貸安排的第七次評估及對韌性與可持續性設施安排的第三次評估” ，2025年7月14日)。看到嗎？即使是強勁的增長，在不確定性高的情況下也可能潛藏風險。
對於某些人來說，更接近家的是英國經濟提供了另一個新鮮的例子。根據官方數據，2025年5月經濟意外連續第二個月收縮，GDP下降了0.1%，而4月則下降了0.3%。這一疲弱的表現是由於工業產出和建築業的下降所驅動，"對於經濟在第二季度增長的預期構成了下行風險"(Yahoo Finance，"英國經濟在5月再次收縮，對前景產生新的擔憂"，2025年7月11日)。市場甚至開始計算英格蘭銀行可能降息的情況。當增長放緩時，對未來預測的下行風險變得非常真實。
- 微觀層面的風險:碳排放與特有風險 在公司層面，新的研究持續揭示先前被忽視的下行風險來源。例如，2025年9月在《國際金融分析評論》中的一項研究發現，“公司的碳排放顯著增加了特有風險”(ScienceDirect，“碳排放與特有風險:環境法規和披露的角色”，2025年9月)。特有風險，簡單來說，是指特定公司的風險，而不是更廣泛市場的風險。因此，如果一家公司是大型碳排放者，它面臨著更高的特定不利事件的風險，這些事件可能會嚴重影響其股價。好消息是？該研究還表明，“環境披露通過幫助投資者評估碳暴露來降低風險”(ScienceDirect，“碳排放與特有風險:環境法規和披露的角色”，2025年9月)。看來，透明度可以減輕這些特定的下行風險。
所以，作為投資者和金融專業人士，我們該如何應對這個難題呢？在我的職業生涯中，我發現減輕下行風險並不是完全消除它——這是不可能的——而是要智慧地管理它。
以下是我認為必不可少的幾個策略:
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多樣化，多樣化，多樣化 這是老生常談，因為有其原因。將您的投資分散在不同的資產類別、行業和地理區域，可以減少單一負面事件的影響。如果您投資組合的一部分受到損失，其他部分可能會緩衝這一打擊。這不會保護您免受系統性市場崩潰的影響，但它是您對抗特有風險的第一道防線。
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壓力測試與情境分析 不要僅僅關注可能發生的事情；要關注如果事情真的出錯會發生什麼。使用像 VaR 和 CVaR 這樣的工具，結合思考具體的 “如果” 情境(例如突如其來的經濟衰退、大宗商品價格衝擊或重大地緣政治事件)，可以在脆弱性變成痛苦的現實之前揭示出來。我個人已經為投資組合進行了無數次壓力測試，這總是讓人耳目一新。
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主動風險管理與監控 這不是一個可以設置後就不再理會的遊戲。留意宏觀環境——尼日爾的高風險或英國經濟的萎縮都是信號。監控您投資組合的具體風險敞口。例如，如果您投資於碳排放量高的公司，它們是否在增加環境披露？它們是否在適應？
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了解您自己的行為偏差 這一點至關重要。我們都受到損失厭惡的影響。承認這一點有助於你在市場下跌期間避免驚慌的決策。這也解釋了為什麼投資者在投資選擇中經常尋求 “下行保護” ，因為研究顯示對貝塔的信念與對上行參與和下行保護的渴望有關(Oxford Academic， “對貝塔的信念:上行參與和下行保護” ，2025年)。了解自己是有效管理風險的第一步。
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質量勝於數量 經常專注於高品質資產——擁有強大資產負債表、一致的現金流和可防禦的競爭優勢的公司——能夠自然地對抗下行衝擊。它們往往比投機性對手更能抵禦經濟風暴。
請提供您要翻譯的文本。
外賣: 下行風險是對投資者真正重要的風險:損失的潛力。雖然波動性可以作為一個代理指標，但深入理解需要具體的指標，如VaR、CVaR和最大回撤。從面臨高度不確定性的國家經濟到與碳暴露掙扎的個別公司，現實世界的例子層出不窮。有效管理下行風險並不是避免所有風險，而是理解其真正的本質，量化其潛在影響，並在不可避免的風暴雲集時實施穩健的資本保護策略。
投資中的下行風險是什麼？
下行風險是指投資中潛在的財務損失，重點在於不利結果，而不僅僅是波動性。
扭曲風險度量如何幫助投資者？
扭曲風險度量調整概率分佈，以反映投資者的風險偏好，強調極端損失以便更好地評估風險。